Belle Opportunité sur Shânti Convertibles Asia, 24/02/2012

Le crédit et les convertibles de la zone euro drainent un intérêt considérable. Aujourd'hui les avantages de cette classe d'actifs sont encore plus nets en Asie.

L'Asie représente une part importante de l'économie mondiale avec notamment les deux géants que sont l'Inde et la Chine, dont la croissance dépasse les 7 %. Mais la zone comporte également d'autres nations avec de belles perspectives, et des attraits assez différents : Indonésie, Corée, Taïwan, Singapour…

Pour cette raison, leurs marchés financiers présentent un potentiel d'investissement intéressant, et ce d'autant plus que l'on se place sur le long terme. Cependant, sur le court terme ces marchés d'actions peuvent être risqués. Corrigeons ici un lieu commun répandu mais aujourd'hui devenu faux : les marchés émergents sont depuis la crise de la dette européenne moins volatils que ceux de la zone euro, du fait que leurs économies ne sont pas en risque de " rupture " comme peuvent l'être les nôtres.

Il n'empêche que des stress économiques et financiers importants comme celui de 2011 ont eu un impact significatif sur tous les actifs financiers de la zone.

De ces lourdes chutes, il se dégage une catégorie d'investissements particulièrement attractive aujourd'hui : les obligations convertibles asiatiques. " Mi-chair mi-poisson ", les obligations convertibles ont un rendement et une valeur de remboursement à leur échéance comme toute autre obligation. De ce fait, elles sont plus sûres que les actions.
Elles bénéficient cependant d'une spécificité particulière, celle de pouvoir être converties en action, si les cours de ladite action ont progressé au-delà d'un certain niveau.

L'opportunité structurelle
Du fait de leur nature hybride, ces titres ne sont en général traités que par des spécialistes, et sont souvent peu chers par rapport à leur valeur " fondamentale ". Ainsi, un portefeuille de cette nature réalise  sur longue période une performance quasi identique aux actions à la hausse, tout en réduisant une partie de l'ampleur des baisses… et le stress qui les accompagne. Le graphique ci-dessous l'illustre parfaitement. Sur près de 2 décades traversées par 3 crises majeures, l'indice des obligations convertibles de la zone (Jefferies-JACI ex Japan) a une performance très proche de celle des actions Asie-hors Japon, avec une volatilité 3 fois moindre.

 
                              Source : Bloomberg, au 31 janvier 2012

L'opportunité conjoncturelle
Les obligations convertibles, du fait de leur faible audience, peuvent souffrir de phases d'illiquidité en cas de marchés difficiles, et être encore plus " sous-évaluées " que durant les phases de marché " normales ", selon un curieux paradoxe : bien qu'ayant amorti la baisse, vu leurs spécificités (rendement, remboursement à échéance), elles sont quand même trop peu chères au vu des perspectives de rendement qu'elles offrent. Dans les phases de reprise qui suivent les crises, leur remontée se fait avec un temps de retard - celui qui est nécessaire pour que la liquidité revienne à plein.

C'est exactement la situation dans laquelle nous nous trouvons en ce début d'année 2012, où sur la zone asiatique, elles ont un retard considérable par rapport au  " juste prix " évalué en fonction de facteurs fondamentaux. Ainsi, nous sommes à même de constituer aujourd'hui un portefeuille avec un rendement actuariel moyen largement au-dessus de 10%, qui pourrait réaliser une performance encore meilleure si les marchés d'actions se portent bien.
A l'inverse, en cas de faiblesse, il devrait résister beaucoup mieux que les actions, protégé par ce rendement exceptionnel et le remboursement qui arrive (en moyenne dans deux ans). Bien entendu en cas de crise systémique et/ou de grave crise de liquidité, on pourrait voir les rendements de ces papiers augmenter encore. Et les taux de défaut du crédit corporate pourraient être encore plus élevés que ceux induits par les niveaux de rendement actuels. Cependant, nous ne pensons pas que cela puisse être le cas.


Shânti AM  est une société de gestion franco-indienne spécialisée sur l'Asie émergente (hors Japon) et sur la gestion diversifiée flexible.
Bénéficiant de l'assistance d'un bureau d'analyse financière en Inde, le travail délicat de sélection de titres est en bonne partie assisté par ce bureau. Cette sélection est un point particulièrement sensible sur l'Asie : outre la question de la solidité financière des sociétés, celle de la gouvernance est de première importance. Certes, les risques sur ce plan sont universels, mais il faut bien admettre que les structures légales dans les pays émergents rendent le recouvrement d'actifs encore plus difficile que chez nous.

Pour résumer, nous proposons un investissement sur une classe d'actifs qui a un petit avantage structurel (les obligations convertibles), un gros avantage conjoncturel, sur une zone géographique prometteuse à très forte croissance.

Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.